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欧美央行无限QE,不断逼近赤字货币化?

为了应对“新冠衰退”,全球政府债务将持续显著增加,发达国家央行重启QE(量化宽松),而且这种QE暂时看不到尽头,通胀久久不见抬头更令央行有了较大的回旋余地。尽管发达国家央行仍在二级市场购债,不能将此严格定义为“财政赤字货币化”(或称“货币融资”,debt monetization),但事实上这种绕道的模式已很难说不是货币融资。

为了应对“新冠衰退”,全球政府债务将持续显著增加,发达国家央行重启QE(量化宽松),而且这种QE暂时看不到尽头,通胀久久不见抬头更令央行有了较大的回旋余地。尽管发达国家央行仍在二级市场购债,不能将此严格定义为“财政赤字货币化”(或称“货币融资”,debt monetization),但事实上这种绕道的模式已很难说不是货币融资。

何为“财政赤字货币化”?美联储前主席伯南克曾提到,所谓财政赤字货币化,就是用货币总量的永久增加,给财政的扩张提供资金。财政赤字货币化和QE不同的一点在于,前者不考虑国债购买的退出,而这实际上使货币政策丧失了数量操作的空间。此外,赤字货币化多指央行直接从一级市场购债支持财政(现在欧美央行购债仍是在二级市场)。

“虽然欧美央行的资产仍是通过二级市场购买,而非从一级市场直接买入,严格意义上不能称为‘货币融资’,但事实上这也是一种‘绕道模式’。因为如果央行QE一两年后能够退出自然没问题,但至今已经熬了十多年,美联储资产负债表已迈向6万亿美元,因此事实上没有理由说这不是货币融资。”中国社科院学部委员余永定对记者表示。

非常时期、非常应对。欧美央行的无限QE短期内看不到退出的时间,而其实质也不断迈向财政赤字货币化。

以美国为例,3月末美联储宣布无限QE,此前美国已出台总额约为2万亿美元的财政刺激计划,此后美联储又推出“主街贷款计划(MSLP)”,未来将购买最多6000亿美元贷款,确保中小企业获得信贷流。美联储也扩大一级和二级市场企业信贷融资的规模和范围,以支持多达8500亿美元的信贷,还宣布将购买由BBB级降级的垃圾债。欧元区方面,且不提欧洲央行的QE,如果计算财政刺激和通过银行给企业的现金补贴占GDP的比例,德国已达20%,是欧元区中最高的,此前德国已推出了7500亿欧元巨额纾困计划。

“在这种极端的危机中,我不认为政策需要特别设置底线,”IMF货币和资本市场部主任托比亚斯·阿德里安(Tobias Adrian)近期在IMF线上春季年会期间对第一财经记者表示。虽然他认为当央行购买的是生息资产,资产仍然是通过二级市场购买,因此严格意义上不能称为“货币融资”,但是可以确定的是,一些国家的资产购买规模会很大,最终会看到央行急剧扩表。

此前第一财经研究院就提及,可以预计,在应对新冠衰退中推出的部分政策在危机后会退出历史舞台,但将有相当部分会一直持续甚至加强,在危机前就已经高企的全球政府债务将继续攀升。早在3月19日就有市场消息称,美国政府正在考虑发行50年期国债为经济刺激方案提供资金。此前美国政府也在2017年和2019年尝试过发行超长期国债,但都因财政部顾问认为没有足够市场需求而未能成行。在过去的几年中,市场对50年期国债的兴趣极低。

一些西方学者提出,之所以说部分发达国家不断逼近“货币融资”,原因在于,若政府真的选择发行超长期国债,唯一有可能真正买单的就是央行,但这并不能解决政府债务比例上升的问题。而央行的免费资金是较为可行的一种选择,也因此得到更多西方精英的支持,这将是真正意义上的央行“直升机撒钱”。具体做法包括:央行直接为政府在央行的账户授予信贷额度,规模和期限与政府的转移支付项目一致,且无需偿还,等同于央行在购买政府债务后立即冲销; 发行超长期(50~100 年)或者永久(不需要偿还本金)债券,央行直接购买,两者都是政府债务直接货币化。

一些西方学者认为,与向市场化发行政府债券的财政刺激政策相比,央行直接接手政府债务可以避免挤出效应,从而产生更好的经济刺激效果。真正的问题是其是否具有长期的影响,比如“超级通胀”。但是,2008年金融危机后的十多年里,尽管西方国家央行采取超常规宽松货币政策,但却始终无法实现通胀率2%的目标。除了科技进步、海外以低价进口中国商品等因素外,余永定认为,实体经济的需求也是关键环节。比起广义货币供应量,近年来实体需求与通胀的关系更为紧密,当需求没了,货币供给实质上会“自动退出”。也可以说,特殊的低通胀环境给了央行更大的回旋空间。

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